韩国财长道歉了，韩国股市的“救市”措施似乎也要来了？

　　在这个7月末的夏天，首尔金融市场的温度却冷得像寒冬，连续两天触发熔断，KOSPI指数从高点跌掉了将近四成，监管层连夜开会，副总理出面鞠躬致歉，承诺立即推进一系列紧急措施。

　　现在，事态好像很严重了。

　　这些所谓的杠杆ETF是怎么在韩国火起来的呢？

　　所谓杠杆ETF，说白了就是一种放大单日涨跌幅的交易工具，比如一个两倍做多半导体指数的产品，指数涨百分之一，它就涨百分之二，反过来也一样。

　　这类产品在全球很多市场都有，但设计初衷是给专业做短线交易的人用的，因为它有一个绕不开的硬伤——复利损耗。

　　如果市场来回震荡，涨一天跌一天，普通指数可能回到原位，杠杆ETF的净值却会越磨越少。

　　这种损耗在震荡市里尤其明显，拿得越久，亏得越糊涂。

　　可偏偏在韩国，这类产品在过去一两年里被大量散户当成了发家致富的工具。

　　原因也不复杂，房子太贵买不起，工资涨得慢，存银行那点利息扣掉通胀基本等于负收益。普通人想翻身，只能往波动最大的地方冲。

　　韩国政府当初对杠杆ETF的态度其实并不排斥，甚至可以说有点乐见其成。

　　在几年前的一次政策讨论中，官方表达过这样的意思，与其让老百姓的钱跑去买海外资产，不如留在国内投资，哪怕波动大一点，至少钱在自家池子里转。

　　于是审批通道打开，杠杆产品批量上架，各家券商你追我赶降低门槛，开户送礼包、免手续费、模拟盘都不用做就能直接下单，把一个本该有高墙围住的“专业泳池”变成了人来人往的“水上乐园”。当时的舆论氛围也很热烈，年轻人中间流行“借一笔钱赌一把，要么翻身要么躺平”的说法，社交媒体上晒收益截图的帖子动辄上万点赞。

　　这种狂热的局面，回过头来看，正是监管层亲手参与加热的。

　　现在股市大跌，当初批准这些产品的人又站出来说要限制杠杆比例、提高保证金门槛、引入模拟交易测试。

　　坦白讲，这些措施本身的方向没有错，甚至是早就该做的事情。

　　问题是它们来得太晚了，而且以一种“救火队冲进自己放的火场”的方式登场，观感上实在有些别扭。提高交易成本、设投资上限、搞投资者教育，这些动作如果放在两年前做，是建设防波堤；现在做，更像是等巨浪拍上岸了才开始加固堤坝。

　　水已经淹到膝盖了，你再告诉别人要学会游泳，效果可想而知。

　　在这些技术性的讨论之外，有一个更底层的经济现实也需要注意。

　　韩国经济这些年走出了一个非常明显的“K”字形：两个字母的笔画，一上一下，各自走向完全不同的方向。

　　往上走的那一笔，是三星、SK海力士这类在全球半导体产业链里占据关键位置的巨头，它们赚得盆满钵满，利润屡创新高，出口数据亮眼，撑起了韩国GDP的门面。

　　但另一笔往下走的那端，是大量的中小企业和普通工薪家庭。

　　制造业外迁、服务业薪资停滞、自雇者竞争惨烈，这些人的真实体感和宏观数字之间存在着一个巨大的温差。

　　普通劳动者从半导体繁荣中能直接分到的红利相当有限，最后想搭上这趟财富列车，只能是自己拿真金白银买股票。当劳动收入的增长跟不上社会整体的财富增速时，资本市场就变成了一个泄洪口，人们带着焦虑和期待涌入，风险偏好被人为拔高到不正常的水平。

　　SK海力士这次发布的财报就是很有力的说明了。

　　单季度营收同比增长两倍半，营业利润翻了五倍多，净利润更是涨了十二倍，这些数字放在任何一个市场都足以称作梦幻级别的成绩。结果股票反而暴跌，把大盘直接拖下了水。这里面的逻辑乍看矛盾，细想却很合理。

　　因为市场之前已经把预期打到天上去了，杠杆资金的涌入让股价提前跑完了好几年的路。当真实业绩出来，哪怕已经是历史最好水平，只要比预期低那么一点，就变成了利空。

　　再加上杠杆产品在下跌时的负反馈效应——净值下跌导致被动减仓，减仓又压低正股价格，价格继续下跌又触发更多减仓，一层一层往下砸，熔断就来了。

　　这种结构性的脆弱，其实指向了一个更大层面的问题，当一个经济体过度依赖少数几个支柱产业，而这些产业又天然带有强周期属性时，资本市场的波动就会远超正常范围。

　　半导体是一个典型，它三年好、两年差，景气期和低谷期利润差距巨大。

　　在景气高峰时，一切看起来都很美好，就业、税收、股价全面开花。

　　可一旦拐点临近，哪怕只是市场怀疑拐点要来了，那些在上行期通过杠杆工具无限放大乐观情绪的机制，就会在下行期把悲观同样放大。

　　韩国股市如今的遭遇，某种程度上就是这个规律的又一次验证。

　　所以，韩国政府这套或许会实行的紧急措施到底管不管用？

　　如果为真，那短期内，它会带来一些阵痛。

　　强制提高保证金意味着很多账户需要补充资金，拿不出钱的人只能被迫平仓，这会在下跌市中造成额外的抛售压力。

　　但长期而言，把杠杆率降下来，给市场去去火，总归是一件正确的事。

　　真正难办的，是这些措施消除不了普通人想靠高风险投资改变命运的底层冲动。只要经济结构里那条向上和向下的笔画依然分岔得那么厉害，只要劳动收入不足以让人过上体面而有盼头的生活，居民资产配置里的投机成分就降不下来。

　　你可以把杠杆ETF的门槛提到五千万韩元，也可以把交易手续费加高十倍，但钱还是会找到别的出口，或许是个股期权，或许是加密货币，或许是我们现在还叫不出名字的某种新产品。

　　从这个意义上讲，财长的道歉本身既是一种承担，也映照出一种局限。

　　他为审查不严而道歉，为没有预见到后果而道歉，可韩国金融市场今天的剧烈颠簸，远远不是一个技术性疏忽就能完全解释的。

　　它是一段时期以来，产业政策、分配结构、金融监管互相缠绕、共同作用之后长出来的果子。

　　如果不把目光投向这片土壤更深层的地方，光是把果子摘掉，或者用绳子把果子包起来，下一轮雨水一来，该长的东西还是会照样冒出来。

　　救市可以靠几道文件完成，但要让一个市场的体质真正强健起来，需要的东西远比一纸通知更多，也更漫长。

　　作者 | 东叔

　　审校 | 童任

　　配图/封面来源 | 腾讯新闻图库

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