熊园、杜树楷（熊园系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

事件：2026年7月工业增加值同比4.5%（前值5.3%），社零同比0.6%（前值1.0%）；1-7月固投同比-6.7%（前值-5.7%），地产投资同比-19.2%（前值-18.0%），基建投资同比-3.6%（前值-2.4%），制造业投资同比-1.7%（前值-1.2%）；7月失业率5.2%（前值5.0%）。

核心观点：整体看，与7月物价、信贷、PMI等其它指标普降的信号一致，7月经济各项指标也几乎全线回落，尤其是消费增速延续低位、固投跌幅再度扩大、基建和制造业投资连续4个月负增、地产投资连续4个月跌超两成、失业率超季节性上升，均指向当前经济下行压力有所加大，本质上还是“供给强于需求、外需强于内需、生产强于消费”，内需不足的问题凸显。倾向于认为：鉴于7月经济回落较为明显，短期重心应会进一步强化抓落实、“用好用足”既定政策，增量政策也应会“及时谋划”、但并非强刺激、节奏“边走边看”。

1、短期看，紧盯4点：1）财政、产业等政策落地效果，尤其是政府债券发行进度、重大项目投资、“六网建设”、基建实物工作量等；2）国内基本面走势，重点跟踪出口、消费，以及投资“无形强、有形弱”的结构分化；3）美伊局势演化情况，以及油价走势；4）全球主要经济体通胀走势、及其央行货币政策动向。

2、具体看，7月经济数据有如下特征：

>消费端：增速回落、低于预期，背后是“国补”退坡，消费内生动能不足。

>投资端：继续回落，地产、制造业、基建跌幅均走阔。

>供给端：工业、服务业生产均有所回落，煤炭开采、运输设备、医药、饮料制造、黑色金属等行业增速回落较多。

>就业端：失业率小幅回升，环比变化略高于季节性，就业压力边际上升。

摘要如下：

1、整体看，7月经济指标供需双降，工业、服务业生产走弱，出口高位小降，消费转弱、投资降幅持续扩大，背后是需求不足问题突出，叠加极端天气扰动。从外需看，7月出口受极端天气扰动，增速高位小幅回落，但整体韧性仍强，预计下半年出口仍将保持偏高增速；从内需看，7月消费增速回落、低于预期，背后表面是“国补”退坡因素影响，本质还是消费内生动能仍弱。7月固定资产投资继续回落，地产、制造业、基建跌幅均走阔。但需注意，今年在AI驱动下，投资重心正在向无形资产倾斜，计算机软件、数据库等知识产权产品投资增长较快；从供给看，工业、服务业生产均走弱，7月工业生产增速回落，背后是内需不足，叠加极端天气扰动；再结合7月居民新增贷款转负、财政发力节奏仍然偏慢、制造业PMI超季节性回落等，指向高油价对经济的冲击正逐步显现，也进一步凸显了需求不足、信心不足的困境。

2、往后看，倾向于认为：鉴于7月经济回落较为明显，短期重心应会强化抓落实、“用好用足”既定政策，后续增量政策也应会“及时谋划”、但并非强刺激、节奏“边走边看”，紧盯4点：1）财政、产业等政策落地效果，尤其是政府债券发行进度、重大项目投资、“六网建设”、基建实物工作量等；2）国内基本面走势，重点跟踪出口、消费，以及投资“无形强、有形弱”的结构分化；3）美伊局势演化情况，以及油价走势；4）全球主要经济体通胀走势、及其央行货币政策动向。

3、具体看，7月经济数据有如下特征：

1）消费端：增速回落，低于预期。7月社零同比0.6%，较前值回落0.4个点，低于市场预期的1.3%，6月低基数推升后，7月增速再度回落。7月社零季调环比0.06%，较前值回落0.29个点，背后是“国补”退坡，居民消费意愿偏低，内生动能不足；结构看，金银珠宝、烟酒、化妆品等商品消费增速回落较多，家电、通讯器材、中西药品等商品消费增速回升较多，餐饮收入增速小幅回升，服务零售累计增速回落；高频看，8月上旬，百城拥堵延时指数同比小幅回落；8月第1周，乘用车日均销量同比-22%，汽车消费增速低位徘徊。

2）投资端：继续回落，地产、制造业、基建跌幅均走阔。1-7月固定资产投资同比-6.7%，较前值回落1.0个点，低于市场预期的-6.1%，7月固投季调环比-1.4%（前值-0.6%），固投当月同比-12.9%（前值-11.2%）。

>地产销售面积、投资跌幅均扩大。1-7月商品房销售面积、销售额同比分别为-11.8%（前值-11.6%）、-13.1%（前值-13.6%）。7月70城新房价格同比跌幅收窄至-3.4%；二手房价格同比跌幅收窄至-5.4%、环比收窄至-0.3%，其中一线城市二手房价格环比涨幅0.2%、同比跌幅收窄至-3.7%，指向地产量价均继续下行、但跌幅出现边际放缓迹象，尤其是一线城市二手房价环比连续五个月正增，持续性有待进一步观察。1-7月地产投资累计同比-19.2%（前值-18.0%），当月同比-27.4%（前值-24.4%）。新开工、施工、竣工面积累计同比为-24.0%、-12.7%、-23.2%，新开工、施工跌幅走阔，竣工跌幅收窄。

>制造业投资增速延续回落。1-7月制造业投资累计同比-1.7%，较前值回落0.5个百分点，7月当月同比-4.4%，较前值回落1.2个百分点。制造业投资回落应是与内需不足、上游原材料涨价、“反内卷”深入推进等因素影响有关。设备工器具购置投资增速回升，指向设备更新拉动有所改善。企业投资意愿回升，7月BCI企业投资前瞻指数回升3.1个百分点至57.8%。运输设备、纺织业、金属制品、食品制造等行业增速回落较多，电子设备、电气机械、有色金属行业增速有所回升。1-7月高技术产业投资同比增长5.0%，高于前值4.6%，增速仍快于制造业整体，指向制造业企业更多聚焦新兴产业方向，重点进行高技术领域布局和投资。

>基建投资降幅走阔。1-7月广义基建投资累计同比-3.6%，较前值回落1.2个百分点，7月当月同比-11.3%，较前值回落1.5个百分点，应是与部分地区暴雨洪涝灾害、专项债发行节奏放缓、缺项目等因素有关，短期紧盯“六网建设”建设进展。结构看，水电燃气、水利投资当月增速回落，交运投资增速回升。高频看，8月沥青开工率显著回升、水泥发运率小幅回落，指向实物工作量结构性改善。

3）供给端：工业、服务业生产均有所回落。7月工业增加值同比4.5%，较前值回落0.8个百分点，低于市场预期的4.9%；7月工业增加值季调环比0.11%，较前值回落0.65个百分点；7月工业生产增速回落，背后是内需不足、叠加极端天气扰动。7月高技术制造业同比增长16.9%，增速进一步加快。受台风极端天气扰动，7月出口交货值增速回落。1-7月服务业生产指数同比4.7%，较前值回落0.1个百分点；7月服务业生产指数同比4.3%，较前值回落0.4个百分点。分行业看，石油天然气开采、电子设备、专用设备、电气机械、有色金属等行业增速回升较多；煤炭开采、运输设备、医药、饮料制造、黑色金属等行业增速回落较多。高频看，8月上旬高炉开工率回升，PTA开工率回落、半钢胎开工率小幅回升，工业生产基本平稳。

4）就业端：失业率小幅回升。7月城镇调查失业率为5.2%，较前值回升0.2个点，环比变化略高于季节性（2019-2025年7月平均环比变化为0.1个百分点），就业压力边际上升。

正文如下：

7月经济供需双降，经济下行压力仍大

整体看，7月经济指标供需双降，工业、服务业生产走弱，出口高位小降，消费转弱、投资降幅持续扩大，背后是需求不足问题突出，叠加极端天气扰动。

从外需看，7月我国出口受极端天气扰动，同比增速高位小幅回落，整体韧性仍强。往后看，全球AI资本开支维持高位，预计下半年出口仍将保持偏高增速；

从内需看，7月消费增速回落、低于预期，背后表面是“国补”退坡因素影响，本质还是消费内生动能仍弱。7月固定资产投资继续回落，地产、制造业、基建跌幅均走阔。但需注意，今年在AI驱动下，投资重心正在向无形资产倾斜，知识产权产品投资增长较快；

从供给看，工业、服务业生产均走弱，7月工业生产增速回落，背后是内需不足、极端天气扰动出口和生产。高技术制造业增速进一步加快，工业结构持续向新向优；

再结合7月居民新增贷款转负、财政发力节奏仍然偏慢、制造业PMI超季节性回落等，指向高油价对经济的冲击正逐步显现，也进一步凸显了需求不足、信心不足的困境。

消费端：增速回落，低于市场预期

7月消费增速再度回落、低于市场预期。7月社零同比0.6%，较前值回落0.4个点，低于市场预期的1.3%，6月低基数推升后，7月增速再度回落；7月社零季调环比0.06%，较前值回落0.29个点，背后是“国补”退坡，居民支出意愿不足，消费内生动能偏弱。

结构看，金银珠宝、烟酒、化妆品等商品消费增速回落较多，家电、通讯器材、中西药品等商品消费增速回升较多，餐饮收入增速小幅回升，服务零售累计增速回落。

>商品消费方面，7月商品零售同比0.5%，较前值回落0.4个百分点。其中金银珠宝、烟酒、化妆品分别回落6.7、6.1、5.8个百分点；家电、通讯器材、中西药品分别回升6.8、3.9、2.3个百分点。

>服务消费方面，7月餐饮收入同比1.4%，较前值回升0.2个百分点。1-7月服务零售额同比5.0%，较前值回落0.3个百分点。

从近期高频数据看，人员流动增速小幅回落、汽车消费增速低位徘徊。从高频看，2026年8月上旬，百城拥堵延时指数同比小幅回落；2026年8月第1周，乘用车日均销量同比-22%，汽车消费增速持续低位徘徊。

投资端：继续回落，地产、制造业、基建跌幅均走阔

固定资产投资延续下行。1-7月固定资产投资同比-6.7%，较前值回落1.0个点，低于市场预期的-6.1%，7月固投季调环比-1.4%（前值-0.6%），固投当月同比-12.9%（前值-11.2%）。其中1-7月地产投资同比-19.2%（前值-18.0%），广义基建投资同比-3.6%（前值-2.4%），制造业投资同比-1.7%（前值-1.2%）。地产、基建、制造业投资增速跌幅均走阔。需要注意，今年在AI驱动下，投资重心正在向无形资产倾斜，1-7月知识产权产品投资（以计算机软件和数据库投资、研究与开发投资为主）同比增长9.1%，较同期固定资产投资增速高出15.8个百分点。

地产销售面积、投资跌幅均扩大

1-7月地产销售面积跌幅扩大。1-7月商品房销售面积、销售额同比分别为-11.8%（前值-11.6%）、-13.1%（前值-13.6%）。7月70城新房价格同比跌幅收窄至-3.4%；二手房价格同比跌幅收窄至-5.4%、环比收窄至-0.3%，其中一线城市二手房价格环比涨幅0.2%、同比跌幅收窄至-3.7%，指向地产量价均继续下行、但跌幅出现边际放缓迹象，尤其是一线城市二手房价环比连续五个月正增，持续性有待进一步观察。

地产投资跌幅扩大。1-7月地产投资累计同比-19.2%（前值-18.0%），当月同比-27.4%（前值-24.4%）。新开工、施工、竣工面积累计同比为-24.0%、-12.7%、-23.2%，新开工、施工跌幅走阔，竣工跌幅收窄。

制造业投资增速延续回落

制造业投资延续回落。1-7月制造业投资累计同比-1.7%，较前值回落0.5个百分点，7月当月同比-4.4%，较前值回落1.2个百分点。制造业投资增速回落应是与内需不足、上游原材料涨价、“反内卷”深入推进等因素影响有关。同时，设备工器具购置投资增速回升，指向设备更新拉动有所改善。企业投资意愿回升，7月BCI企业投资前瞻指数回升3.1个百分点至57.8%。

分行业看，运输设备、纺织业、金属制品、食品制造等行业增速回落较多，仅电子设备、电气机械、有色金属行业增速有所回升。

1-7月高技术产业投资同比增长5.0%，高于前值4.6%，增速仍明显快于制造业整体，指向制造业企业更多聚焦新兴产业方向，重点进行高技术领域布局和投资。

基建投资降幅走阔

基建投资走势分化，其中水电燃气、水利投资增速下行，交运投资增速回升。1-7月广义基建投资累计同比-3.6%，较前值回落1.2个百分点，7月当月同比-11.3%，较前值回落1.5个百分点，应是与部分地区暴雨洪涝灾害、专项债发行节奏放缓、缺项目等因素有关，短期紧盯“六网建设”建设进展。结构看，水电燃气、水利投资当月增速回落，交运投资增速回升。高频看，8月沥青开工率显著回升、水泥发运率小幅回落，指向实物工作量结构性改善。

供给端：工业、服务业生产均有所回落

工业生产增速有所回落。7月工业增加值同比4.5%，较前值回落0.8个百分点，低于市场预期的4.9%；7月工业增加值季调环比0.11%，较前值回落0.65个百分点；7月工业生产增速回落，背后是内需不足、叠加极端天气扰动。7月高技术制造业同比增长16.9%，增速进一步加快。受台风极端天气扰动，7月出口交货值增速回落。

服务业生产增速有所回落。1-7月服务业生产指数同比4.7%，较前值回落0.1个百分点；7月服务业生产指数同比4.3%，较前值回落0.4个百分点。

分行业看，石油天然气开采、电子设备、专用设备、电气机械、有色金属等行业增速回升较多；煤炭开采、运输设备、医药、饮料制造、黑色金属等行业增速回落较多。

高频看，2026年8月上旬高炉开工率回升，PTA开工率中枢回落、半钢胎开工率较7月小幅回升，工业生产基本平稳。

就业端：失业率小幅回升

失业率小幅回升。7月城镇调查失业率为5.2%，较前值回升0.2个点，环比变化略高于季节性（2019-2025年7月平均环比变化为0.1个百分点），就业压力边际上升。

风险提示：政策力度、海外经济环境、地缘冲突等超预期变化、统计误差和口径调整。